جای خالی وارانت در بورس

به گزارش پایگاه خبری توسعه تعاون ، این ابزار اگرچه پیشتر مورد بررسی شورای‌فقهی سازمان بورس و اوراق‌بهادار قرار گرفته و حتی با آن موافقت شده اما هیچ اقدامی برای عملیاتی‌کردن نوع تایید شده و اسلامی آن انجام نشده‌است.یکی از راه‌های توسعه بازارهای مالی در دنیا، گسترش و ارتقای ابزارهای جدید مالی در آن بازار است. در ایران، چند سالی است که ابزارهای جدید مالی در بازار سرمایه روی‌کار آمده و شاید می‌توان گفت این ابزار‌ها هم‌اکنون نیز برای برخی از اهالی این بازار ناشناخته است. به‌عنوان مثال، اختیار معامله، به‌عنوان یکی از ابزارهای مشتقه شناخته‌شده و اغلب جهت پوشش‌ریسک به کمک معامله‌گران و سهامداران بازار می‌آید. بازار مشتقه همانند بازار اوراق‌بدهی در حال گسترش بوده و روند صعودی ارزش معاملات در این بازار، خود یکی از دلایل محکم برای این موضوع است.

یکی از ابزارهایی که از چندین سال‌قبل در بازار‌های مالی دنیا مورد‌استفاده قرار می‌گیرد، وارانت است. وارانت با وجود شباهتی که با اختیار معامله‌ها یا همان آپشن‌ها دارد، اما نقش متفاوتی را در بازار‌های توسعه‌یافته در جهان بازی می‌کند. این ابزار، علاوه‌بر آنکه وسیله‌ای برای کسب سود در اختیار سفته‌بازان قرار می‌دهد، یکی از ابزار‌های مهم برای تامین‌مالی نیز، به‌شمار می‌آید.

در علوم مالی، وارانت را ابزاری معرفی می‌کنند که توسط شرکت‌ها منتشرشده و در واقع به معامله‌گر این اختیار را می‌دهد تا در مهلتی معین و در قیمتی مشخص یک سهم پایه یا شاخص پایه را خریداری کرده یا آن را به‌فروش برساند. از همین تعریف می‌توان متوجه شباهت بسیار این ابزار با اختیار معامله شد، اما اولین تفاوت میان این دو ابزار نیز در تعریف فوق از وارانت، آشکار است. در تمامی کشورها به‌طور معمول وارانت توسط شرکت‌ها منتشر می‌شود؛ در صورتی‌که اختیار معامله می‌تواند توسط اشخاص نیز منتشرشده و به‌عنوان یک قرارداد بین دو شخص منعقد شود. هرچند در ایران اختیار‌های خرید و فروش نیز به واسطه سازوکار‌های موجود در بازار توسط شرکت‌ها منتشر و عرضه می‌شود؛ اما در بازارهای مالی دنیا، اختیارها؛ قراردادی تلقی‌شده که می‌تواند میان دو نفر و به‌صورت غیر‌رسمی منعقد شود.

در واقع خریدار با خرید وارانت سهم را خریداری نکرده بلکه وارانت یک سهم از بازار را خریداری کرده‌است، از این‌رو پس از خرید اختیار خرید سهم را در مهلتی معین و با قیمتی معین خواهد داشت، اما دارنده این اوراق، هیچ‌گونه تعهدی در ‌برابر ناشر نداشته و در مقابل ناشر نیز دارنده اوراق وارانت را از حقوقی که یک سهامدار عادی در بازار دارد، محروم می‌کند؛ در واقع دارنده وارانت، حق دریافت سود تقسیمی، حق‌رای در مجامع و مشارکت در فعالیت هیات‌مدیره را نخواهد داشت.
ویژگی‌های وارانت

یکی از ویژگی‌های اصلی وارانت داشتن تاریخ انقضاست، یعنی تاریخی که دارنده وارانت مهلت دارد تا درخصوص خرید یا فروش سهم در قیمتی معین اقدام کند. یکی دیگر از خواص وارانت، نسبت تبدیل است، یعنی وارانت قابلیت تبدیل به سهام یک شرکت را دارد. قیمت اعمال نیز یکی دیگر از شاخصه‌های وارانت به‌شمار می‌آید. قیمت اعمال، همان قیمت سهمی است که توسط دارنده وارانت در مهلت معین خریداری می‌شود. قیمت اعمال، توسط ناشر و قبل از انتشار وارانت تعیین می‌شود. همان‌طور که قبلا هم اشاره شد، وارانت قابلیت تبدیل به سهم را دارد، لذا نسبت تبدیل نیز یکی از معیارهایی است که نشان می‌دهد، یک وارانت قابلیت تبدیل‌شدن به چند سهم را دارد.
شباهت شدید اختیار سهام و وارانت

یکی از وجوه تشابه‌های وارانت و اختیار سهام، ایجاد نوعی اختیار در خرید یا فروش سهام، بدون حق مالکیت است، به این‌معنی که دارنده اختیار یا وارانت بدون آنکه مالکیت سهم را بر عهده داشته باشد به‌صورت کاملا داوطلبانه می‌تواند از نوسان قیمت سهام، سود کسب کند.

یکی دیگر از شباهت‌های وارانت با اختیار معامله در نوع آمریکایی یا اروپایی‌بودن آن است. همان‌گونه که در اختیارهای آمریکایی امکان اعمال و تسویه تا تاریخ سررسید ‌وجود دارد و در نوع اروپایی آن تسویه و اعمال در تاریخ سررسید ‌صورت می‌پذیرد، وارانت‌های آمریکایی نیز امکان اعمال را تا تاریخ سررسید ‌و وارانت‌های اروپایی این امکان را فقط در تاریخ سررسید ‌برای دارندگان وارانت فراهم می‌کنند. با توجه به اینکه آپشنی که در ایران مورد دادوستد قرار می‌گیرد، از نوع اروپایی بوده و صرفا در تاریخ سررسید ‌امکان اعمال آن وجود دارد، لذا انتظار می‌رود‌ در صورت راه‌اندازی این ابزار در ایران، نوع اروپایی آن موردتایید نهادهای ناظر قرار گیرد.
اختیار و وارانت با تفاوت‌های بسیار

اولین تفاوت وارانت و اختیار معامله در منتشر‌کننده آن است. ناشران وارانت، شرکت‌ها و مالکان آنها هستند اما اختیار خرید علاوه‌بر انتشار توسط شرکت‌ها، به واسطه افراد مختلف نیز می‌تواند منتشر شود. هرچند در کشور ما ایران، انتشار اختیار خرید صرفا توسط شرکت‌ها مرسوم شده‌است اما در اکثر کشورهای جهان، آپشن‌ها یا اختیار معامله‌ها توسط افراد نیز به‌صورت یک قرارداد منعقد می‌شود. شاید دومین تفاوت بین وارانت‌ها و آپشن‌ها نیز از همین کلمه قرارداد نشات‌گرفته باشد؛ در واقع آپشن نوعی قرارداد است که بین افراد منعقد می‌شود و در واقع به واسطه این قرارداد، سرمایه‌گذاران اقدام به خرید یا فروش سهام یا دارایی در قیمت مناسب کرده و از فراز و نشیب قیمت کسب سود می‌کنند، اما تفاوت وارانت در این مساله آشکار می‌شود که وارانت مانند سهامی یا اوراق‌بدهی، نوعی اوراق‌بهادار است؛ نه قرارداد. به‌عبارت بهتر؛ در واقع وارانت بر اساس قیمت و عرضه و تقاضای موجود در بازار سهام مربوط به یک وارانت مشخص معامله‌شده و بر اساس سازوکار‌های بازار نقدی قیمت‌گذاری می‌شود؛ این در حالی است که اختیار معامله‌ها بر اساس قیمتی جداگانه و مشتق‌شده از قیمت واقعی دارایی معامله‌شده و بر اساس اصول بازار آتی مورد دادو‌ستد قرار می‌گیرد. قیمت‌های مشتقه می‌تواند بالاتر، کم‌تر یا حتی‌برابر با قیمت واقعی دارایی باشد.

تفاوت دیگری که در این دو ابزار آشکار می‌شود آن است که اعمال وارانت توسط دارنده آن، می‌تواند بر شرکت تاثیرگذار باشد، چراکه دارنده وارانت پس از اعمال آن در یک قیمت مشخص، مالک بخشی از سهام شرکت منتشر کننده خواهد شد، اما سوالی که مطرح می‌شود این است که با اعمال اختیار نیز‌ دارنده این ابزار، مالک سهام می‌شود. آیا این موضوع حاکی از یک شباهت دیگر بین دو ابزار آپشن است؟ پاسخ قطعا خیر است. دارنده اختیار یک سهم، پس از اعمال اختیار در یک قیمت مشخص، می‌تواند یک سهم در بازار ثانویه را از کسی که متعهد به‌فروش است خریداری کرده و در مقابل به کسی که متعهد به خرید است، بفروشد، اما شرکت منتشر کننده وارانت، پس از اعمال توسط دارنده آن متعهد است تا بخشی از سهام منتشر نشده یا دست‌اول را به دارنده وارانت در یک قیمت از قبل مشخص‌شده بفروشد؛ در واقع شرکت مذکور، سهام جدیدی را به این واسطه در بازار اولیه به‌فروش می‌رساند. از آنجایی‌که شرکت ناشر، به تعداد سهام مشخص، اقدام به انتشار وارانت می‌کند، لذا با اعمال وارانت‌های موجود در دست دارندگان، تعداد کل وارانت‌های انتشار یافته کم‌شده و این امکان وجود دارد که قبل از سررسید‌ تعداد آنها به صفر نزدیک شود.

کاهش مجموع وارانت‌های در اختیار دارندگان، حاکی از آن است که تعداد این اوراق بسیار محدود بوده و این امر نشان‌دهنده یک تمایز دیگر وارانت نسبت به آپشن‌هاست، چراکه همان‌طور که قبلا نیز به آن اشاره شد، اختیار یک قرارداد بوده و با وجود اینکه در کشور ما سازوکارهای این قرارداد با کشورهای دیگر، متفاوت است، اما در بازارهای دنیا، امکان انعقاد قرارداد اختیار بین دو فرد به تعداد نامحدود وجود دارد.

همچنین اختیارها بر اساس شاخصه‌های تعیین‌شده توسط بورس و اوراق‌بهادار معامله می‌شود، اما وارانت کمی منعطف بوده و می‌تواند حتی بدون تاریخ انقضا بر مبنای میل و اختیار شرکت‌ها منتشر شود. تفاوت دیگری که به واسطه نوع ناشر در این دو ابزار به چشم می‌خورد موضوع وجه تضمین یا به‌اصطلاح پرمیوم است. وجه تضمین؛ در واقع مبلغی است که در یک قرارداد اختیار معامله توسط خریدار این اوراق به طرف مقابل پرداخت می‌شود تا در موعد مقرر، به تمامی تعهدات به‌وجود آمده به واسطه قرارداد اختیار خرید یا فروش عمل شود، اما از آنجایی‌که ناشران وارانت در واقع، شرکت‌هایی هستند که به واسطه سهامی که در اختیار دارند اوراق وارانت را منتشر می‌کنند، لذا در سیستم انتشار و معامله وارانت قراردادن وجه تضمین الزامی نبوده و تمامی ریسک‌ها و خطرات متوجه شرکت ناشر است.
عوامل موثر بر قیمت وارانت

همان‌طور که کمی پیش‌تر به آن اشاره شد، وارانت؛ در واقع یک اوراق‌بهادار است که به پشتوانه سهام یک شرکت منتشرشده و به‌شدت از قیمت دارایی یا سهام تاثیر می‌پذیرد، لذا قیمت سهام یا دارایی پایه یکی از عواملی است که می‌تواند قیمت وارانت را تحت‌تاثیر قرار دهد. همان‌طور که مشخص است، قیمت سهام با قیمت وارانت رابطه مستقیم داشته و با بالا رفتن قیمت سهم، قیمت وارانت افزایش و با پایین‌آمدن قیمت سهام یا دارایی پایه قیمت وارانت آن نیز کاهش خواهد یافت.

با توجه به اینکه قیمت سهام بعد از مجامعی که با تقسیم سود همراه هستند، با قیمت تئوریک کم‌تری بازگشایی می‌شوند، لذا هرگونه تقسیم سود، موجب افت قیمت سهام و در نتیجه افت قیمت وارانت خواهد شد. از طرفی نوسان‌پذیری سهام نیز در افزایش قیمت وارانت تاثیر بسزایی دارد. همچنین هرقدر زمان باقی‌مانده تا سررسید ‌افزایش یابد، قیمت وارانت نیز افزایش خواهد یافت. در کنار این موضوع، رابطه معکوس قیمت اعمال با قیمت وارانت نیز قابل‌توجه است.
هیچ ابزاری بدون‌ریسک نیست

بازارهای آتی، اختیارها و هرگونه ابزارهای نوین مالی، هرچند برای پوشش‌ریسک مورد‌استفاده قرار می‌گیرند اما اگر بموقع و بجا و با سرمایه و شناخت درست از ابزارها و عوامل موثر بر قیمت دارایی پایه از آنها بهره برده نشود، می‌تواند ریسک دارایی‌های ما را نه‌تنها با کاهش ریسک، بلکه با افزایش خطرات نیز همراه کند. حتی خرید اوراق قرضه دولتی نیز بر اساس درجه اعتبار دولت‌های منتشر کننده، ریسک‌هایی را به خریداران این اوراق تحمیل می‌کند.

وارانت هم، به مانند سایر ابزارها با توجه به اینکه با نسبت تبدیل مشخص و به‌صورت اهرمی مورد معامله قرار می‌گیرد، می‌تواند برای سرمایه‌گذاران، دردسر ساز باشد، چراکه اهرمی بودن یک ابزار همان‌طور که سودهای شیرینی می‌سازد می‌تواند با یک ضرر سنگین این شیرینی را به کام سرمایه‌گذاران تلخ کند.
از وارانت چه خبر؟

همان‌طور که قبل‌تر نیز به آن اشاره شد، وارانت؛ در واقع یکی از راه‌های تامین سرمایه از طریق سهام خزانه بوده و در بازارهای مالی توسعه‌یافته‌تر بیشتر مورد‌استفاده قرار می‌گیرد. در شرع مقدس اسلام نگهداری سهام خزانه و انتشار یا بازخرید آن ممنوع است، لذا این مساله، به یکی از موانع ورود این ابزار به بازار سرمایه تلقی می‌شود؛ اما به‌نظر می‌رسد، با خبرهایی که در چند سال‌گذشته از تایید وارانت توسط شورای فقهی به گوش می‌رسید، این مشکل نیز برطرف شده و وارانت اسلامی راهی بازار سرمایه شود.

خبرهایی از انتشار این اوراق با رنگ و شکل اسلامی به نقل از منابع خبری مختلف از جمله روزنامه «دنیای‌اقتصاد» منتشر شد. پیره دبیر کمیته فقهی سازمان بورس و اوراق‌بهادار، در سال‌۹۷ طی مصاحبه‌ای با روزنامه «دنیای‌اقتصاد» اعلام کرده بود که کلیات وارانت تایید کمیته فقهی بورس را دریافت کرده‌است و در صورت تصویب نهایی مانعی برای رواج این اوراق در بازار سرمایه وجود نخواهد داشت. همچنین مجید پیره در یکی از گفت‌وگوی‌های خود با رسانه‌ها اعلام کرده بود که اصل معامله وارانت با اختیار معامله‌ها یکسان است لذا در اصول معامله‌گری این اوراق، جای بحثی وجود ندارد، اما از آنجایی‌که تسویه این اوراق و نحوه اعمال به این‌صورت است که تسویه نقدی و فیزیکی به عهده ناشر است، لذا این موضوع به لحاظ شرعی دارای اشکال است. مجید پیره تاکید کرد که در نسخه اسلامی وارانت نحوه اعمال حق و تسویه نباید با ناشر باشد؛ بلکه باید با دارنده این اوراق باشد.

همچنین نحوه اعمال باید به‌صورتی باشد که قابلیت تحویل وجود داشته باشد، لذا نهاد ناظر موظف است، تا بر مقدار و حجم تعهدات نظارت داشته باشد که از قابلیت تحویل خارج نشود. با وجود همه این مسائلی که به ظاهر، حل‌شده به‌نظر می‌رسید، همچنان خبری از این ابزار جدید در بورس تهران نیست.

/ علی قاسمی دنیای اقتصاد